中技克美（谐波放慢器）

中技克美（谐波放慢器）

一、谐波放慢器海内龙头，冲破海外把持谐波放慢器海内龙头

公司是一家专科从事精细传动安装研制、安排、消费和出卖的高新技术本领企业， 产物囊括谐波放慢器、机电一体化实行器及精细零元件。公司产物普遍运用于 产业呆板人、效劳呆板人、数控床子、宇航航天、调理东西、 半半导体消费摆设、 新动力装置等高端创造范围。

精细谐波放慢器是呆板人三大中心零元件之一，公司过程有年连接研制加入， 实行了精细谐波放慢器的范围化消费及出卖口口网，冲破了国际品牌在呆板人用谐波 放慢器范围的把持，并实行批量出口。公司创办人左昱昱 1999 年介入从事金 属加工交易的恒加非金属，所有控制精细板滞加工交易，率领共青团和少先队变成 ABB、通 用水气、那智不二越等国际著名企业的精细零元件产物及格供给商，这一体验 为绿的谐波的消费加工供给了普通。2003 口口网年，左昱昱再次创业采用谐波放慢器 动作助攻目标，过程 10 年的连接研制加入公司谐波放慢器发端挂牌出卖，同庚 赢得埃夫特别批准量购买订单并创造宁静存户联系，2014 年与境外著名存户 Universal Robots 过程发端交战、样本尝试、实地参观、小范围购买后，创造 了发端协作联系;2016 年，两边签署了框架和议，绿的谐波发端向国际合流机 器人厂商批量出供词货。公司行家行业内部已创造较高的品牌著名度，生长为行业 领军企业。

公司已与国表里巨型著名存户产生了宁静的协作联系。公司谐波放慢器或机电 一体化实行器的重要结尾存户囊括新松呆板人(300024.SZ)、华数呆板人 (300161.SZ)、新时达(002527.SZ)、埃夫特、广州数控、遨博智能、亿嘉 和(603666.SH)、埃斯顿(002747.SZ)、优必选、配天本领、Universal Robots、 Kollmorgen、 Varian Medical System 等国表里著名品牌及创造商，公司也是 ABB(ABB.N)、通用水气(GE.N)、那智不二越(6474.T)、阿法拉伐(ALFA.ST) 等诸多国际高端装置创造企业的精细零配件供给商。

公司是多项精细放慢器关系国度规范的重要草拟单元。公司创造起了科学所有 的品质处置体制，在谐波放慢器范围具备超过的本领研制程度，已经过 ISO 9001 及 ISO 14001 国际品质体制认证，是 GB/T30819-2014《呆板人用谐波 牙轮放慢器》、 GB/T34884-2017《震动轴承产业呆板人谐波牙轮放慢器用柔性 轴承》、 GB/T35089-2018《呆板人用精细牙轮传动安装考查本领》等多项精细 放慢器范围国度规范重要草拟单元。

公司股权构造宁静，中心主干鼓励充溢。公司创办人左昱昱结业于南京大学物 理系，完备较强的接洽本领。占优股东暨本质遏制报酬左昱昱、左晶(系伯仲 联系且为普遍动作人)，辨别持有公司 20.40%，核计持有公司 40.80%股权。 其余，李谦、左晖等交易主干均持有公司股子，鼓励充溢。

营业收入功绩发端提速，连接研制提高产物比赛力

公司营业收入功绩发端加快延长。公司 2017-19 年营业收入辨别为 1.76、2.20、1.86 亿 元，归母净成本为 0.49、0.65、0.58 亿元，2019 年营业收入功绩展示下滑重要系 主假如受海内实业财经增长速度放缓的感化，2018 年 4 季度发端产业呆板人卑劣占 比拟大的运用范围如公共汽车、3C 等景气派下滑，呆板中国人民银行业完全产量缩小，对谐 波放慢器需要收缩所致，且公司海内产物也举行了确定幅度的跌价，然而犯得着 提防的是公司海内交易表露逆势延长。2020 年上半年公司实行营业收入 0.88 亿元， 同期相比延长 14.81%;归母净成本 0.34 亿元，同期相比延长 159.92%，重要系卑劣客 户需要向好及当局扶助飞腾所致。按照募股书表露，公司 1-4 月实行谐波放慢 器出卖 0.36 亿元，商量非放慢器交易收入占比，咱们预算公司 5-6 月实行营业收入 超 0.4 亿元，疫情后公司交易赶快回复并表露加快延长趋向。公司估计 2020 年 1-9 月实行营业收入 1.53-1.63 亿元，同期相比延长 16.31%-23.90%;归母净成本 0.62-0.74 亿元，同期相比延长 71.36%-104.50%。单季度看，公司 20Q3 实行营业收入 0.65-0.75 亿元，同期相比延长 39%-60%;归母净成本 0.28-0.40 亿元，同期相比延长 62%-132%，交易加快向好。

分产物看，公司 2019 年谐波放慢器/精细零元件/机电一体化实行器实行营业收入 1.45/0.37/0.03 亿元，同期相比变化-16.72%/-15.02%/+166.03%，个中谐波放慢器 营业收入占比 78.56%，是公司暂时收入的重要奉献者;机电一体化实行器营业收入占比 约 1.46%，公司产物仍居于起步阶段，然而空间极端宏大，将来希望变成公司 交易新的重要延长点。机电一体化实行器由伺服体例、谐波放慢器、传感器集 成的模块，可为存户供给更为规范化的处置计划。暂时为了逢迎了卑劣行业客 户的商场需要，让卑劣创造商越发潜心于其呆板人运用场景的开拓，激动卑劣 行业运用功效的普及和消费本钱的贬低，国表里领跑企业纷繁开拓一体化模块， 使得谐波放慢器行业向机电一体化、模块化目标兴盛。在这种趋向下，公司也 已研制安排出机电一体化放慢模组产物，暂时价钱巨剑在 0.3-0.5 万元，高于 谐波放慢器 0.1-0.4 万元，将来均价再有下行空间，公司将来希望充溢受益谐 波放慢器的连接入口代替及机电一体化趋向下的实行器需要暴发。

分地域看，公司 2019 年境内/境外收入为 1.26/0.57 亿元，同期相比变化 -29.52%/+49.99%，辨别占比 68.76%/31.24%。跟着境外商场的连接开辟，公 司境外 2017-2019 收入金额辨别为 0.35、0.38、0.57 亿元，呈逐年延长态势。 公司依附谐波放慢器产物崇高的本能目标和宁静的品质，博得了洪量境外存户 的承认，并已具有了诸如 UniversalRobots、 Kollmorgen、 Varian Medical System 等国际著名用户。在寰球产业呆板人等卑劣高端装置创造行业连接赶快兴盛的利于情况下，将来公司境外交易范围将进一步普及，行业位置将进一 步巩固。

公司结余本领强，连接研制加入激动本领本领赶快提高。公司结余本领较强， 近 3 年来厚利率/净税率保护在 45%/25%之上。单看谐波放慢器的厚利率更高， 2017-19 年厚利率辨别为 58.28%、58.59%、59.10%，呈飞腾趋向，重要系随 着公司消费工艺提高、本钱处置巩固，产物本钱渐渐低沉。公司维持了较高的 研制加入程度，2017-19 年研制用度率辨别为 9.20%、11.39%、13.04%。

挂牌募资提高 6 倍生产能力，满意公司生长需要

公司现有生产能力近 10 万台/年，募投名目将减少 50 万台/年生产能力。公司总体生产能力 在于于机加工本领，按照现有生产能力筹备公司 2019 年谐波放慢器生产能力约 9 台/年， 精细零元件生产能力 130 万件/年。公司挂牌公开拓行 3010 万股，召募资本 10.55 亿元，超募 4.15 亿元，重要用来树立年产 50 万台精细谐波放慢器名目和研制 重心晋级树立名目，建交后公司的谐波放慢器生产能力将渐渐提高到近 60 万台，大 幅普及精细放慢器供给本领，满意连接赶快延长的商场需要，公司市占率希望 连接提高，坚韧并夸大公司现有商场位置。同声，公司主动开辟德国、韩国等 海外商场，希望渐渐产生与国际权威相对抗的比赛位置。

1）.年产 50 万台精细谐波器名目

该名目是公司现有谐波放慢器产物的扩大建设本领变革，将无助于公司普及产物供给 本领，坚韧商场位置。名目拟加入 6.3 亿元，以四年为树立期，经过树立精细 谐波放慢器消费线及配系办法，来夸大公司消费本领，最后实行新增谐波放慢 器年产 50 万台。跟着我国加入智能化创造期间，精细放慢器行业走上兴盛慢车 道，在财产链中的位置渐渐突显。此次召募资本入股名目扩大产量的 50 套谐波放慢 器，一方面临于实行入口代替，保护产业呆板人等范围要害零元件需要具备重 要意旨;另一上面经过提高生产能力满意连接赶快延长的商场需要，连接普及公司 在海内的商场占领率，坚韧并夸大公司现有商场位置，对于开辟海内商场也具 有深刻意旨。

2）.研制重心晋级名目

该名目经过树立研制重心、试验重心以及检验和测定重心，革新谐波传动本领，矫正 消费工艺，普及消费功效。名目拟加入 0.8 亿元，以四年为树立期，个中研制 重心按照各别的行业、各别的运用前提来举行更细的辨别，用来研制新一代精 密谐波放慢器产物;试验重心用来对仍旧实行打样的放慢器举行无负载、平常 负载以及超负载跑合试验，查看谐波放慢器齿的磨损水平，来确定放慢器的精 度寿命;检验和测定重心辨别对谐波放慢器刚度、齿形以及反复定位精度等上面举行 检验和测定，来确定谐波放慢器能否适合产业呆板人的运用规范。研制重心晋级树立 名目利于于维持公司本领革新程度、提高公司中心比赛力和上风位置、赶上并超过国 外进步程度、提高国际比赛力。

二、“呆板换人”后台下高速生长，机电一体化趋向翻开 更高藻井高端装置创造业动作高新技术本领的引领，居于价格链高端和财产链中心步骤，决 定着人民创造业所有财产链的归纳比赛力，是新颖财产体制的脊梁，是激动工 业转型晋级的引擎。在高端装置创造财产链中，公司产物谐波放慢器坐落上流 中心零元件步骤，是呆板人的三大中心零元件之一。

谐波放慢器大概

放慢器是贯穿能源源和实行组织的中央组织，具备配合转速和传播转矩的效率。 依照遏制精度分别，放慢器可分为普遍传动放慢器和精细放慢器。1)普遍传动 放慢器遏制精度低，可满意板滞摆设基础的能源传动需要。精细放慢器回程间 隙小、精度较高、运用寿命长，越发真实宁静，运用于呆板人、数控床子等高 端范围。2)精细放慢器回程间歇小、精度较高、运用寿命长，越发真实宁静， 运用于呆板人、数控床子等高端范围。精细放慢器品种较多，囊括谐波放慢器、 RV 放慢器、摆线针轮行星放慢器、精细行星放慢器等。

谐波放慢器以其个性吞噬轻负载精细放慢器范围主宰位置，且运用行业连接拓 宽。连年来，跟着产业呆板人、高端数控床子等智能创造和高端装置范围的快 速兴盛，谐波放慢器与 RV 放慢器已变成高精细传动范围普遍运用的精细放慢 器。因为传动道理和构造等本领特性分别，使二者在卑劣产物及运用范围上面 各有所偏重、相得益彰。谐波放慢器具备体积小、传动比高、精细度高档上风， 吞噬轻负载精细放慢器范围的主宰位置，同声，因为谐波放慢器在除呆板人以 外的精细传动范围亦可普遍实用，运用行业有连接拓宽的趋向。RV 放慢用具 有大概积、高负载本领和高刚度个性的特性，在重担载精细放慢器范围内也具 有确定主宰位置。二者在卑劣产物及运用范围上面各有所偏重、相得益彰，应 用来各别场景和结尾行业。

谐波牙轮放慢器是一种靠波爆发器使柔轮爆发可控的弹性别变化形波，经过其与刚轮的彼此效率，实行疏通和能源传播的传动安装，其结构重要由带有内齿圈的 刚性牙轮(刚轮)、带有外齿圈的柔性牙轮(柔轮)、波爆发器三个基础构件组 成。谐波传动本领冲破了板滞传动沿用刚性构件的形式，运用了一个柔性构件 来实行板滞传动，其处事道理常常沿用波爆发器积极、刚轮恒定、柔轮输入形 式，当波爆发器装入柔轮内圆时，唆使柔轮爆发弹性别变化形而呈长圆状，使其长 轴处柔轮牙轮插入刚轮的轮齿槽内，变成实足啮合状况;而其短轴处两轮轮齿 实足不交战，居于脱开状况，当波爆发器贯串转化时，唆使柔轮连接爆发变形 并爆发了错齿疏通，进而实行波爆发器与柔轮的疏通传播。

谐波放慢器卑劣运用普遍，呆板换人迎来宏大商场空间

谐波放慢器动作普通产业产物，卑劣存户普遍散布于各行各业。公司卑劣存户 普遍散布于产业呆板人、效劳呆板人、数控床子、光伏摆设、调理东西等多个 行业和范围。

1、在产业呆板人范围，谐波放慢器普遍运用在呆板人的手臂、腕部或手部关键。 从呆板人的结构样式来看，普遍来说，a、每台六轴多关键呆板人须要搭配 6 台精细放慢器，个中负载 10kg 以次呆板人重要运用谐波放慢器;10-20kg 及 更高负载的呆板人小臂、本领关键不妨沿用谐波放慢器;负载 30kg 之上的，在 其轻负载的终局关键上也不妨运用谐波放慢器。b、协调呆板人十足关键运用谐 波放慢器，普遍运用 6-7 个谐波放慢器，功效场景与多关键呆板人沟通，且可 以在没有防备栏的情景下与人近隔绝共同处事。c、SCARA 呆板人普遍运用 2-3 台谐波放慢器，能实行安装、装卸、恒定、涂层、粘结等功效。d、DELTA 呆板人则需运用 3 台谐波放慢器，可实行分拣等功效。e、AGV 呆板人在其 抓取臂关键上不妨运用谐波减器，不妨实行搬运、配送等功效场景，在创造领 域可动作要害摆设用来智能仓库储存、柔性消费线、立体堆栈等，在效劳范围可用 于智能物流、无人配送、无人巡检等。从呆板人简直运用场景分门别类来看，a、摆 臂冲压呆板人普遍在回旋底座及前者本领关键处不妨运用 2 台谐波放慢器;b、 注塑板滞手普遍运用 1 台谐波放慢器，c、码垛呆板人的第四轴(终局轴)不妨 运用 1 台谐波放慢器;d、效劳呆板人需运用多个谐波放慢器动作柔性关键。

2、在数控床子范围，单台加工重心及数控铣床可运用 4 台之上精细放慢器，数 控旋床及车削重心、数字磨床及尖端放电加工机等可运用 3 台之上精细放慢器。目 前，高精度数控反转台和加工重心的四或五轴须要运用 1-2 台谐波放慢器，雕 刻机的分度反转安装以及义齿加工机等也须要运用谐波放慢器。

3、在光伏摆设范围，谐波放慢器普遍运用于光伏智能创造摆设以及光伏火力发电设 备中太阳能盯梢体例中的机动化组件，太阳能盯梢体例可安排干电池板与太阳的 观点，维持太阳光笔直射干电池板，普及光伏组件的火力发电功效。

4、在宇航航天范围，谐波放慢器可用来航天卫星及其余各类航天器的百般启动 组织、高精度指向构造和地线打开构造上获得普遍运用。

5、在调理摆设范围，谐波放慢器重要用来喷射调节摆设、检验和测定摆设、调理东西 机动加工摆设、调理呆板人、外骨头架子呆板人、痊愈呆板人等。

公司谐波放慢器产物动作中心零元件，暂时重要运用范围为产业呆板人、数控 床子等关系的高端装置创造业，结尾运用场景囊括机动化消费线、数字化小组、 智能工场等。跟着国度对策略性新兴财产的大举扶助，消息革新过程连接赶快演进，物联网、云计划、大数据、人为智能等本领普遍浸透于财经社会各个领 域，消息本领、高端装置、新资料、底栖生物、新动力公共汽车、新动力等变成新一轮 高科技革新和财产变化的目标，在培养兴盛新电能、获得将来比赛新上风的要害 范围，调理东西、光伏摆设、航天宇航等行业的机动化、智能化、数字化程度 变成将来兴盛趋向。将来，公司谐波放慢器动作卑劣高端装置创造业的中心零 元件之一，将迎来更宏大的商场兴盛远景。

谐波放慢器商场空间超 50 亿元，机电一体化趋向翻开更大成漫空间

从兴盛阶段来看，我国谐波放慢器行业居于成长久阶段。我国精细放慢器兴盛 较晚，谐波传动本领于 20 世纪 60 岁月初引入我国，首先重要运用于军事和航 天范围，厥后渐渐普遍运用于产业呆板人、效劳呆板人、数控床子、调理东西 和核电等行业。暂时我国正处在转型晋级和新旧电能变换的要害阶段，在《中 国创造 2025》筹备中，呆板人与高等数控床子被名列当局需大举激动实行突 破兴盛的十大中心范围。谐波放慢器行业受益于策略和重要卑劣行业的启动， 迎来赶快兴盛功夫，将来行业范围将连接夸大。据 IFR 猜测，2020 年海内精细 放慢器商场需要量将到达 136.51 万台。

从商场范围看，寰球呆板人所需谐波放慢器数目超 120 万台，商场空间超 50 亿元，产物向数控床子、光伏/半半导体/调理等专用摆设拓展翻开更大空间。按照 华夏呆板人财产同盟《2019 华夏产业呆板人财产商场汇报》中各典型呆板人 出货量数据以及各典型呆板人安装所需谐波放慢器体味数目估测计算，2018 年寰球 呆板人/华夏自决品牌呆板人所需谐波放慢器数目约 121.85/10.19 万台，同期相比增 长 9.91%/21.60%，若按单台 2000 元估测计算(公司产物按照型号各别价钱在 1000-4000 元安排，海外产物普遍更贵)，2018 年寰球谐波放慢器每年平均商场空 间约 24/2.4 亿元，且呈高速生长趋向。若商量谐波放慢器在非产业呆板人范围 的运用，咱们顽固估计暂时寰球谐波放慢器每年平均商场空间超 50 亿元(寰球龙 头哈默纳科 2019 年精细放慢器收入已达 41 亿元群众币)，将来在“呆板换人” 趋向下行业希望维持高速生长且向数控床子、光伏/半半导体/调理等专用摆设范围 拓展。

机电一体化趋向翻开公司更大成漫空间。呆板人及呆板人关键为莫大机电啮合 体例， 机电一体化模组将放慢器及其余局部零元件举行模块化集成，不妨提高 放慢器产物的功效属性和实用场景，贬低厂商元件购买品种，缩小安置步骤、 普及集成功效，并贬低产业呆板人的开拓和运用门坎，让卑劣创造商越发潜心 于其呆板人运用场景的开拓，激动卑劣行业运用功效的普及和消费本钱的贬低， 逢迎了卑劣行业存户的商场需要。机电一体化、模块化将变成行业兴盛的要害 趋向，在这种趋向下，国表里领跑企业纷繁开拓一体化模块，公司也推出了中 空构造一体化谐波放慢模组产物，若该产物放量将翻开公司更大成漫空间。

从比赛格式上看，哈默纳科/绿的谐波是寰球/华夏谐波放慢器龙头，公司产物比赛力极强，正赶快促成国产代替和抢占海内商场。哈默纳科在寰球范畴内谐波 放慢器范围居于商场主宰位置，依附长久的研制本领积聚、范围化的消费本领、 宁静的产品德量和本能，二者与 ABB、发那科、库卡、安川等国际产业呆板人 消费商协作汗青长久，在寰球产业呆板人放慢器商场中占领先发上风。相较于 哈默纳科，绿的谐波比赛力极强，重要展现在:

1)绿的谐波本领研制本领强:经公司过有年研制加入本领已居于国际超过程度， 产品行能和寿命仍旧基础到达海外沟通程度，在海内也是谐波放慢器关系国度 规范的重要草拟单元;

2)绿的谐波效劳上风明显:国际品牌放慢器消费商在海内供货交期长达数月， 国际品牌放慢器消费商在海内供货交期长达数月，公司完备更短的交货周期、 更佳的当场效劳本领、更快的售后相应速率，明显革新了这一规范场合。

3)绿的谐波产品行价比上风明显:公司具有越发完备的消费过程和更低的产物 本钱，在产品行能势均力敌的同时值格越发优惠。

受益于此，绿的谐波市占率赶快提高，入口代替局势所趋。按照公司募股书披 露，公司寰球市占率 2017-18 年辨别为 4.19%、6.16%，在自决品牌呆板人公 司中的市占率 2017-18 年辨别为 44.40%、62.555，呈口口网现赶快提高趋向。

三、可比公司财政比较领会绿的谐波为谐波放慢器海内龙头，海外重要比赛敌手囊括哈默纳科和阿曼新宝， 海内比赛敌手重要有中技克美等，个中中技克美重要在海内民用商场(除呆板 人财产)和航天宇航商场占领确定商场份额，往日 5 年收入保护在 0.18-0.26 亿之间，收入体量还比拟小，所以本章节重要对绿的谐波和哈默纳科、阿曼新 宝举行财政比较领会。

哈默纳科是寰球谐波放慢器龙头，吞噬寰球 70%安排商场份额。哈默纳科创造 于 1970 年，支部坐落阿曼东京，2004 年在 JASDAQ 挂牌，团体子公司分设于 美利坚合众国、德国、华夏、韩国，存户遍及海表里，职工人头超 1000 人。公司环绕 “完全疏通遏制”，集研制、创造和消费为一体。哈默纳科是谐波放慢器寰球市 场行业龙头，和 RV 放慢器的行业龙头纳博特斯克一道吞噬了寰球产业呆板人 放慢器商场 70%安排的份额，是暂时范围最大的谐波放慢器厂商，2019 年全 年营业收入超 24 亿元。与ABB、发那科、库卡及安川为代办的国际第四次全国代表大会呆板人厂商 的协作汗青长久，购买范围大，范围效力鲜明，在寰球产业呆板人放慢器商场 中占领先发上风。哈默纳科的重要产物不妨分为两大类:贯串了放慢机、电机、 传感器、启动器、遏制器、其余体例元件的疏通遏制机电一体化产物以及谐波 放慢机、行星放慢机等独立的放慢安装。

绿的谐波受行业不景气 2019 年营业收入功绩均有所下滑，与可比公司比拟展现最 好。从营业收入看，绿的谐波交易收入从 2017 年的 1.76 亿增至 2019 年的 1.86 亿 元，两年内 CAGR 达 2.86%，高于哈默纳科的-13.98%，低于阿曼新宝的 17.49%， 2019 年营业收入约为哈默纳科的 7.74%，阿曼新宝的 21.59%。从归母净成本看， 绿的谐波归母净成本从 2017 年的 0.49 亿增至 2019 年的 0.58 亿元，完全维持 妥当，2019 年归母净成本远高于阿曼新宝的 900 万元，哈默纳科展示不足。绿 的谐波行家业不景气的后台下展现最优重要成绩于公司海内交易的连接冲破对 冲了海内交易的下滑，完全维持了妥当。阿曼新宝虽收入维持了较快延长，但 产物价钱偏低，结余本领较弱，居于盈利和亏本平稳边际。

绿的谐波的结余本领明显高于可比公司。绿的谐波结余本领较强，近 3 年厚利 率/净税率保护在 45%/25%之上，扣非净税率也胜过了 20%。比较来看，绿的 谐波行家业景气较好的 2017-18 年厚利率略高于哈默纳科，明显高于阿曼新宝 17%-18%，净税率明显高于哈默纳科的 15%-18%和阿曼新宝的 1%-2%;绿的 谐波行家业不景气的 2019 年厚利率和净税率维持妥当，哈默纳科结余本领明 显下滑。咱们觉得绿的谐波与可比公司比拟完备更强更宁静的结余本领重要系 公司过程 10 年本领积聚产品行能和寿命已不属于海外，完备较强的产物比赛 力，于此同声公司完备明显的人工本钱上风和较强的用度管理和控制本领。

绿的谐波厚利率/净税率程度高于可比公司

绿的谐波与可比公司比拟每人平均营业收入有极大提升起间。从职工人头看，绿的谐波 职工人头 2017-2019 年辨别为 565/588/554 人，人头约为哈默纳科的一半，是 阿曼新宝的 2 倍。从每人平均产值看，绿的谐波 2017-2019 年每人平均营业收入约为 31.15/37.34/33.56 万元，远低于哈默纳科的 336/370/219 万元和阿曼新宝的 309/362/373 万元，咱们觉得重要系公司当宿世产范围还较小范围化效力较弱， 估计将来 2-3 年跟着募投项手段投入生产，绿的谐波每人平均营业收入希望大幅提高，且规 模化效力将启发公司净税率进一步提高。

从 ROE 程度来看，绿的谐波 ROE 略高于可比公司。绿的谐波 2017-2019 年 ROE 水等分别 16.36%/14.96%/9.71%，重要系绿的谐波净税率程度远高于可 比公司。净税率比较前文已打开领会;从权力乘数看，绿的谐波权力乘数远低 于阿曼新宝，略低于哈默纳科。从财产周转率看，绿的谐波和哈默纳科居于同 一程度，且变革趋向普遍，远低于阿曼新宝。

四、结余猜测结余猜测假如普通

绿的谐波交易重要囊括谐波放慢器、机电一体化实行器及精细零元件等，个中 谐波放慢器是公司功绩延长的重要奉献者。咱们觉得成绩于公司有年连接研制 加入产生了完备寰球比赛力的谐波放慢器产物，公司希望受益于行业生长和进 口代替加快生长，新的机电一体化实行器产物希望带来更高成漫空间。

拆分公司各交易收入，估计公司 2020-22 的交易收入辨别为 2.53/4.00/6.76 亿 元，厚利辨别为 1.28/2.10/3.68 亿元。

按照之上假如，得出以次结余猜测截止。

估值领会

一致估值法

产业呆板人是一个享用行业生长和入口代替双重论理的生长行业，创造晋级的 基础在乎机动化的普遍，机动化的基础步骤是呆板人浸透率的提高，呆板换人 在创造步骤势不行挡，中心零元件自决可控、入口代替财产化时机迫在眉睫， 行业暂时也居于周期底部景气反弹下行期。公司中心交易谐波放慢器是呆板人 的中心零元件之一，也将充溢受益行业生长;另一上面，公司动作谐波放慢器 海内龙头，产物比赛力强，交易兴盛还希望连接受益于入口代替和产物品类扩 张，生长速率将远高于行业。咱们鉴于如许的确定，假如如次:

1、公司是谐波放慢器海内龙头，咱们估计公司营业收入希望维持赶快延长，且同期相比 增长速度胜过行业平衡增长速度，后续跟着营业收入范围基数的延长，同期相比增长幅度渐渐放缓;

2、跟着收入范围的夸大，范围化效力及产物构造变革启发厚利率稳中有升，带 动公司处置用度率和出卖用度率逐年稳步下行;

3、公司动作高高科技企业，可享用 15%的企业所得税税收的比率，其余商量到研制投 入的加计扣除，公司的所得税收的比率从来比 15%要低，咱们觉得仍可连接;

4、行业 Beta 值采用哈默纳科及阿曼新宝 2 家公司计划得出;

5、无危害税率采用暂时的 10 年期内债收益率来评价;

6、危害溢价商量到新兴商场振动较大，所以采用老练商场叠加新兴商场溢价的 办法来估测计算，这边咱们采用道琼斯产业指数近 20 年复合每年平均收益率为普通，新 兴商场溢价常常为 2%-5%，商量到华夏财经延长势头较好，这边采用了 3%;

7、Kd 值为税前债务本钱，普遍沿用债券的到时收益率来反应，此处咱们采用 AA 级中债企业债收益率动作参考;

估测计算得出加权平衡本钱本钱 WACC 为 7.47%，沿用 FCFF 估值法对公司举行绝 对估值，得出公司有理估值区间为 98.89-111.98 元/股，估值核心为 105.03 元。

对立估值法

公司重要从事精细谐波放慢器的研制、消费及出卖。同业业可比挂牌公司有: 哈默纳科(6324.T)、阿曼新宝(6549.T)，均为重要从事谐波放慢器的交易 的公司。归纳商量可比公司的估值及公司的生长性和比赛力等情景，赋予绿的谐波一年期有理估值(对应 2021 年 PE 值 80-90x)，对应目的价钱约 107.20-120.60 元。

公司是上流中心零元件公司，潜心从事谐波放慢器 17 年，在产品行能和寿命不 属于海外品牌的同声，完备更高产品行价比/更优当场效劳本领/更短交货周期/更快售后相应速率等上风，希望充溢受益于行业+入口代替+产物品类蔓延三重 生长论理，实行赶快生长。估计 2020-22 年归母净成本 1.00/1.61/2.66 亿 元，对应 PE 89/55/33 倍，赋予一年期有理估值 98.89-120.60 元(对应 2021 年 PE 值 74-90x)